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快速概览本周平台格局、估值与 AI 采用情况的变化。关键数据、背景分析，以及你可直接参考的精选阅读。

随着我们迈入 2026 年，我想快速概览一下平台和休闲业务板块当前的估值倍数水平。从一个非常宏观的角度来看，如果将所有公司汇总在一起，目前为 9.7x EV / EBITDA，而长期平均水平为 9.3x（剔除 covid 时期）：

如果我们看累计企业价值，目前为 2.1 万亿美元，高于 covid 之前的 1.3 万亿美元。尽管 covid 带来了显著的波动性，但它最终对休闲行业的利润率和增长非常有利。它淘汰了弱势参与者，促使产能理性化，并让公司能够提升定价。即便如此，该领域整体的估值倍数看起来并不过分。从总体来看，该板块在表面倍数上显得相对合理，但在表象之下正变得越来越不对称。

整个板块的 EBITDA 利润率目前已升至 23% 的峰值，而长期平均为 20%。进一步深入观察自由现金流量利润率，可以看到目前为 12%，高于 8% 的长期平均水平（基本上也与 covid 之前市场所处的位置一致）。

我喜欢通过观察 NTM 收入增长率与 EV / EBITDA 倍数的散点图，来对各家公司所处的位置形成直观判断。截至目前，以下是平台和休闲板块相关公司的散点图：

投资者往往愿意为生长支付更高的价格（尽管并非总是如此，生长的质量同样重要（例如 Shift4））。这是一种在心中对标的进行筛选的好方法，看看其相对于同行的表现如何，然后再叠加你自己的定性判断。例如，MakeMyTrip 的溢价更多来自印度市场，而非业务本身的质量。Hertz 的业务在理论上属于暂时性受损。尽管 Trivago 的营收端生长稳健，但其生存本身面临结构性威胁。

OTA 与酒店

酒店与 OTA 领域中有一个值得注意的点。我们看到 EBITDA 利润率（以及 FCF 利润率）相较于历史水平出现了爆发式提升。这些企业在疫情前的 EBITDA 利润率大约在 20% 出头，而如今正处于一轮历史性的上行周期，NTM 共识 EBITDA 利润率已达到 29%！

但尽管如此，我们看到估值倍数整体上仍然与 2020 年 1 月时大致处于同一水平：

因此，你拥有出色的利润率，估值倍数与历史水平一致，增长略有放缓，同时还面临潜在风险（至少在 OTA 端）来自 AI 的颠覆。我一直坚定认为，OTA 层面的利润率很可能会随着 AI 的采用和能力加速提升而逐步下降 。

周期性风险： 需求正常化，广告效率触顶
结构性风险：AI 智能体压缩发现与服务层

如果中间商层级被压缩（类似于互联网时代 GDS 层所发生的情况），我们是否还能继续看到 OTA 维持当前这样的利润率？是否会有更多价值重新分配给直销供应商和物业所有者？顺带一提，我将在 Skift Megatrends 2026 上进行一场围绕旅游行业与 AI 颠覆的辩论式讨论。

业绩与估值概览

提醒一下，下面这些快照是可交互的（可筛选/排序/搜索）。不幸的是，Substack 电子邮件会将它们显示为静态图片，你需要点击才能查看，因此如果你是通过邮件阅读的，我强烈建议点击或直接在 Platform Aeronaut 上查看。

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