资金流动💸 ：关于货币流通速度和费用模型

嘿，

有些人可能会称之为咖啡因成瘾，但我常常会想：“到底多少咖啡才算过量？” 到了某个阶段，你血液中的咖啡因含量可能会达到一个临界点，此时再喝咖啡的收益远不如直接补充水分。你的大脑会觉得需要更多这种令人焦虑的“复兴之水”，但对身体而言，最简单、最基本的液体才是最佳选择。

市场有很多相似之处。我们往往认为，好事越多，结果越好。但调整到新的常态或许才是当务之急。当关税稳定在可预测的水平时，各行各业都会进行调整，以适应新的常态。当风险投资放缓时，实力较弱的公司会被淘汰，从而为幸存的公司创造更大的稳定性，直到风险投资再次变得有吸引力。我这么说的目的是什么呢？我认为，就像我摄入咖啡因一样，资本流通速度和费用提取率已经达到了局部峰值。行业现在最应该做的，是思考如何可持续地提高这两项指标。

市场正以各种奇特的方式应对这种疲劳。风险投资家会说我们不需要更多的基础设施。营销人员会说我们应该关注消费者。分析师会建议我们需要具有经济基本面的产品。交易员则希望市场波动性更大。就像生活中的许多事情一样，真相往往隐藏在驱使这些人思考的动机之中。

但如果我们客观地看待区块链，就不能仅仅从规模或吞吐量的角度，而是从每笔交易的手续费角度来审视它。区块链的核心是促进资金流动的网络。它们是蓬勃发展的交易生态系统，在全球范围内实时运作。比特币很好地发挥了这一作用，并赢得了硬通货的地位。但其他应用呢？

换句话说，当资金以互联网信息的速度流动时，数字经济将会发生什么变化？当资金流动变得像点击鼠标一样简单时，资本的形成和配置又将如何演变？在今天的文章中，我试图找到这些问题的答案。

数字商城和烟雾弹

互联网是一个交易系统，只是你没有意识到自己正在进行交易。2001年，谷歌的广告收入为7000万美元，平均每个用户贡献约1.07美元。到2019年，这个数字飙升至1330亿美元，相当于每个用户36美元。2004年，也就是谷歌上市的那一年，其99%的收入都来自广告。从很多方面来看，互联网的发展史就是广告网络如何在25年间将每个用户的价值提升了40倍的故事。

你或许不以为意，但每次你浏览网页、搜索或发帖，你都在生产一种商品：人类的注意力。在任何特定时刻，你一次只能专注于一件事，或许两三件事，假设你同时在听音乐、发短信和工作。而注意力经济正是通过两种关键方式将这种有限的资源货币化：

1. 首先，要优化个人信息的收集。在社交媒体上，这很容易实现，因为用户会根据他们花费时间浏览的内容类型向平台（例如 X、Instagram 或 TikTok）提供反馈。
2. 其次，要优化用户停留时间。Netflix 之前说睡眠是他们的竞争对手，这话可不是开玩笑。截至 2024 年，用户平均每天在 Netflix 上花费 2 小时，其中 18 分钟都花在了决定看什么内容上。

简而言之，你不是顾客，你就是产品。

在任何一年里，你平均要花四天时间浏览各种媒体应用，才能找到想看的东西。我都不敢想象人们在约会应用上花费的时间有多长。互联网的魅力在于，我们已经找到了如何通过延长用户参与度和鼓励用户分享更多信息来获取价值的方法。普通人之所以不了解其中的运作机制，是因为他们根本不需要了解。不妨

把互联网平台想象成巨大的数字商城。当你花费时间在X应用或Meta旗下的任何应用上时，商家会向商城所有者（比如马斯克或扎克伯格）付费，以换取你最终可能购买商品的机会。在这些数字领域，注意力就相当于客流量。这为什么重要呢？因为在21世纪初，那些“原始”的商城面临着一个难题：用户没有借记卡，商家也无法接受直接的数字支付。信任和基础设施都缺失了。因此，平台并没有直接向用户收费，而是通过广告间接实现盈利。

广告成了当时互联网尚未准备好实现无缝支付的权宜之计。反过来，这又催生了一种以数字化方式运行的新经济。

 

这一体系是如何运作的？每当你在线上完成一次购买，商家都会从这笔交易中抽成支付给平台（也就是我们的大型数字商场）。在 Google 这样的平台上，这种形式体现为广告支出。换句话说，用户如何为产品付款并不重要。重要的是，平台能够通过银行转账和借记卡，由商家直接且稳定地向其付款。商家有员工来处理支付和物流。至于用户？他们那时还忙着躲避来自 LimeWire 的恶意软件。所以这种模式完全行得通。平台不需要教会用户如何付款，它们只需要确保商家向自己付款。

快进到2020年，互联网上掀起了一股“无聊猿猴NFT”热潮。OpenSea成了新的商城。以太坊成了支付网络。用户蜂拥而至。但没有人真正找到一种既能从这些用户那里收款，又能避免复杂的入口通道、链上手续费、ETH价格波动、交易签名、私钥以及Metamask设置等问题的方法。

在随后的几年里，推动市场增长的产品都有一个共同点：它们降低了准入门槛。

• Solana 使得多次跳过手动交易审批成为可能。

• Privy 让用户无需担心私钥即可持有钱包。

• Pump.fun 让人们在几分钟内就能生成表情包币。

你明白我的意思。市场青睐简单。稳定币的兴起就充分说明了这一点。

资本流通速度与网络护城河

2019 年 1 月，稳定币的总供应量仅为 5 亿美元——与近几个月来某些网络流行币的估值大致相当。如今，这一数字已飙升至 2200 亿美元。六年内增长 500 倍，这种增长速度在任何一个指标的职业生涯中都极为罕见。但爆炸式增长的不仅仅是供应量，盈利能力也与之同步提升。仅在过去 24 小时内，Tether 和 Circle 就创造了 2400 万美元的手续费收入。相比之下，Solana 的收入为 119 万美元，以太坊为 97.5 万美元，比特币为 56 万美元。

这看似风马牛不相及，因为一个是金融产品，另一个是支付网络。但考虑到仅在过去一年，这两个稳定币发行商就创造了近 75 亿美元的收入，其中蕴含着重要的启示。考虑到 2.4 亿个活跃的独立地址通过 54 亿笔交易，累计通过稳定币转移了 33 万亿美元的资金，这些数字就更加令人印象深刻了。

然而，稳定币产生的费用并非全部来自用户，而是来自美国国债和货币市场基金组合产生的收益。这还不包括铸币和销毁稳定币的收入。

当用户使用稳定币支付时，持有的稳定币本身无需支付任何美元手续费。在 Solana 上，无论发送 10 美元、1000 美元还是 1 万美元，交易费用都相同，均为 0.05 美元。这与使用 Visa 或 Mastercard 付款截然不同，后者通常会收取 0.5% 至 1.5% 的交易手续费。然而，稳定币仍然是加密货币领域最赚钱的业务之一。这是为什么呢？它们通过三种方式简化了用户操作。

1. 它们使世界各地的人们都能获得一种极具吸引力的资产（美元）。

2. 如果将美元的各种形式考虑在内，它们的流通速度最快。无论是通过PayPal、Wise还是银行转账，稳定币都能促进更快捷的跨境交易。

3. 像 Kast 这样的产品（一张允许你使用稳定币支付现实生活开支的卡）的网络效应意味着更多的用户会习惯于使用稳定币收付款。

我发现，在一个痴迷于去中心化的行业中，最赚钱的部分往往是通过集中持有国库券和在链上发行美元来获取收入的。然而，这正是技术的本质。普通网民并不像关心产品功能那样关心去中心化的程度。他们并不像关心交易成本那样关心L2纯度测试。从这些角度来看，稳定币只不过是一种更优的美元形式。

创新之处并非仅仅在于在链上发行美元，而在于将复杂的手续费流程从用户层面剥离，就像我们之前看到的广告平台那样。稳定币真正的精妙之处在于，它找到了一个将大量美元投入国库券并依靠其收益生存的理由。

稳定币似乎占据优势，但如果从资金周转速度的角度来看，传统支付网络也毫不逊色。去年，通过稳定币在链上转移的资金高达33万亿美元，而仅Visa一家就转移了13.2万亿美元。万事达卡也完成了9.75万亿美元的交易。两者加起来，每年的交易额接近22万亿美元。去年稳定币的交易量为54亿笔，而Visa一家就处理了2330亿笔交易。人们可能会认为，考虑到交易成本更低，链上资金的转移量应该更高，但传统支付网络在交易量和交易笔数方面都更胜一筹。

纯粹从资金周转速度来看，传统支付网络表现更佳。但这并非因为技术本身更胜一筹，而是因为根深蒂固的网络效应历经数十年才得以显现。无论你身处日本的抹茶店、法国的法棍面包店，还是迪拜我最爱的骑行胜地，你都可以使用同一种支付方式——借记卡或信用卡。

试试用存储在 Polygon 或 Arbitrum 上的稳定币进行操作，然后告诉我结果如何。

（注：我确实尝试了，结果花了20分钟等待桥接交易完成。不过，我刚吃的那碗拉面味道很棒，值得等待。）

我之所以提出这个论点，是因为我们这个行业经常声称稳定币在所有应用场景下都优于法币交易，但实际上，Visa 或 Mastercard 收取的手续费与任何将链上稳定币兑换成美元的支付方式收取的手续费都差不多。这就好比说数字媒体在所有应用场景下都优于纸质报纸一样。事实并非如此。如果你住在偏远山区，无法使用电脑和互联网，那么纸质报纸就是你获取媒体信息的最佳途径。

同样，如果您不活跃于链上，借记卡是最佳支付方式。但如果您在线或活跃于链上，体验会明显更好。了解如何区分链上和链下交易，以及价值获取的不同形式，对于未来几年设计数字经济的创始人来说至关重要。

速度费谱

那么，创始人应该如何思考费用模式并扩大市场份额呢？我们应该执着于吸引用户上链，还是应该找到方法让这些链上基础功能发挥作用？有两种思考方式，而且两种方式都有充分合理的论据支持。

一种观点认为，加密货币的收入可能具有季节性，但周转速度极快。在传统市场中，人们通常会认为手续费的增加会降低资金周转速度。然而，加密货币领域一些最具投机性的环节却伴随着极高的费用。在NFT热潮期间，OpenSea收取了5%的版税。Friend-Tech的收费接近收入的50%。在以盈利为主要驱动力的领域，人们支付更高的交易费用，并将交易成本视为开展业务的必要成本。Telegram

交易机器人将这种趋势展现得淋漓尽致。在过去的几个季度里，Photon、GMGN和Maestrobot等产品累计创造了数亿美元的收入，这主要归因于以下三个核心原因。

1. 模因币的季节性特点意味着用户拥有了一个新的市场（类似于2020年的NFT），可以从中进行投机并从中获利。

2. 将钱包迁移到 Telegram 并简化基于聊天的交易界面，提升了用户体验，使用户能够通过移动设备进行交易。

3. Solana 的交易成本更低、速度更快，这意味着用户可以在短时间内多次进行交易，从而获得复利收益。

创新之处不仅在于资产本身（迷因），更在于 Solana 上更便宜、更快速的交易，以及 Telegram 提供的分发能力所催生出的行为模式。季节性应用往往难以保持用户黏性，但其内部的资本流动速度极高，以至于即便整个行业在八到九个月内崩塌，也无关紧要。用户支付的溢价高得惊人，而在淘金热中卖铲子的人通常都能过得不错。下图展示了这种情况如何在 Photon 身上上演。

需要注意的是，高额手续费和高交易速度只有在缺乏竞争的情况下才能奏效。随着时间的推移，市场会形成足够的竞争，从而降低手续费。这就是永续交易所手续费呈下降趋势的原因。然而，对于以模因交易为导向的产品，由于模因交易市场在竞争出现之前就已经萎缩，因此主导者会维持高额手续费。Blur 对 OpenSea 模式的颠覆就是一个竞争出现后手续费下降的例子。

另一种观点认为，像 Uniswap 上的流动性提供者 (LP) 或 Aave 和 Lido 上追逐以太坊收益的存款者这类资金流动性较强的市场才是理想的目标市场。在这些产品中，资金周转速度往往要慢得多。用户每隔几个月存入一次资金，然后就不再管它了。因此，他们收取的手续费往往较高。Aave 会收取用户偿还利息的 10%。Lido 会收取质押奖励的 10%，但会将其中一半返还给节点运营商。Jito 也收取 10% 的手续费。

在互联网上，存在着一条关于资金周转速度和收费的保守规律：资金流转次数越多，隐含的交易费用就越低。

如果资金处于闲置状态，向用户收取的费用可达到收入的 10%。季节性市场——或高交易周转速度的产品（ 如 HyperLiquid 或 Binance）之所以能产生数亿美元收入，是因为用户会在一天之内反复进行数百次交易。

假设没有利润，若每笔交易成本为 1%，用户只需进行 69 次交易，最终就只剩下初始资本的 50%（0.99^69 = 0.5）。假设亏损为 2%，用户只需进行 23 次交易。这也是为何我们看到各平台的交易费用持续走低。像 Lighter 这样的平台，费用已趋近于零，Robinhood 也是如此。如果这一趋势持续下去，我们终将走到这样一个节点：企业必须在让用户几乎感受不到交易成本的同时，寻找其他创收方式。如今，与美元挂钩的稳定币正是这样做的。

高流通量产品（例如数字支付）通过复利手续费盈利。低流通量产品则倾向于通过支付通道盈利。换句话说，协议在任何一天经手同一笔交易的机会越少，它就需要从中获得更高的收益才能维持运营。

季节性投机导致的定价偏差可能会让用户为高周​​转率产品支付高额费用。但非季节性产品呢？例如链上股票和大宗商品？我有幸与我们投资组合公司之一的创始人坐下来深入探讨了这个问题。Orogold的 Usman一直致力于构建链上黄金交易。以下内容源于我和他喝了不少咖啡后的一次对话。

链上商品

人们往往认为代币化能为加密货币释放巨大的流动性。因此，许多风险投资机构（可以理解，因为他们的股权流动性不足）认为风险股权应该代币化。但如果说模因市场已经阐明了什么，那就是流动性往往会分散到加密货币领域数百万种资产中。而一旦出现这种情况，公平的价格发现机制就难以发挥作用。作为创始人，你会想在流动性方面与 Fartcoin 竞争吗？我对此表示怀疑。至少在种子轮阶段不会。

那么，像 Coinbase 和 Robinhood 这样的交易所为何急于将上市股票上链呢？原因很简单。有两个因素在起作用。一是市场是全球性的，并且全天候运转。像比特币这样的资产已经成为一种宏观对冲工具，尤其是在股市即将下跌时，流动性强的对冲基金希望投资于一种与股市同步波动的资产。去年，比特币的价格在日元套利交易崩盘之前就出现了波动。它还抢先于市场对特朗普关税的定价。我们需要一个不受时间和地点限制、始终运转的市场。链上股票可以扮演这样的角色。

另一种观点认为，如今加密货币市场蕴藏着2万亿美元的价值。这些价值需要一个流通的渠道，而它不可能总是以美元的形式出现。当然，它也绝对不能是RWA借贷，因为两者的风险状况截然不同。商品和股票上链为这些资本提供了一个安全的存放场所。当然，并非所有商品和股票都相同。铀的市场规模远不及黄金市场。

这就是为什么我们（可能）会看到主要资产和商品率先进行代币化，采取自上而下的方式。你认为哪种资产更有可能被链上化？标普500指数还是早期风险投资股权指数？我倾向于前者。

就大宗商品而言，有些商品比其他商品更有优势找到商品市场契合点（PMF）。黄金由于其林迪效应以及全球各地民众的囤积习惯，可能比其他小众商品更快地被市场接受。它也往往是抵御美元贬值的良好对冲工具。但是，那些已经可以购买ETF或实物珠宝的人，为什么还要在链上购买黄金呢？

代币化黄金的市场流通速度远超金条。它们可组合，因此以它们为抵押的借贷活动也变得异常便捷。此外，如果存在相应的借贷市场，还可以像交易者在去中心化金融（DeFi）领域那样，循环利用黄金并在链上进行杠杆交易。

像黄金这样的商品也会有稳定的买盘，尽管在早期阶段效率不高，因为已有一个足够庞大的传统市场为其定价。这与代币化房地产或初创公司权益不同，因为黄金的定价已形成共识，不依赖于特定地域或行业偏好的细微差别。Usman 通过下图解释了黄金在 Web3 中的作用。他的核心观点是，任何黄金的链上表示若想具备现实意义，就必须优于其 Web2 对应物。你可以在这里阅读更多关于他正在构建的内容。

还记得我之前论证过交易速度和手续费之间存在相关性吗？在黄金领域，这一点就变得很有意思了。如果像Orogold这样的平台能够对单笔黄金交易（美元兑换或兑换）收取少量手续费，那么他们实际上就让黄金收益成为现实。这种收益也可以体现在黄金销毁和铸造的手续费上。在传统金融体系中，这种情况并不存在，因为ETF的交易手续费由发行方或交易所承担。当然，你可以把黄金借给特定的机构以获取收益，或者你的银行也可以提供这种服务，但新兴市场的投资者能获得这样的机会吗？我对此表示怀疑。

将黄金等大宗商品上链，意味着身处高风险市场（盗窃和查封风险高）的个人可以选择持有这些资产，而无需担心失去访问权限。这也意味着人们只需点击一下按钮，即可在全球范围内转移这些资产。这听起来或许有些遥远，但想想看，如今人们可以随时前往某个国家，找到人将稳定币兑换成当地货币。如果黄金上链，同样的事情也可能发生。或者，人们也可以直接将链上的黄金兑换成稳定币，然后继续他们的日常活动。

将大宗商品（例如黄金）上链并非仅仅关乎资产敞口或交易本身，而是为了释放不断增长的交易速度，从而创造收益。当金融科技应用（例如 Revolut 或 PayPal）提供这些工具时，我们将见证链上新领域的形成。然而，挑战依然存在。

• 首先，链上黄金的表示形式能否通过交易或借贷产生足够的收益来满足用户需求，还有待观察。

• 其次，数字商品领域还没有出现像稳定币在过去几年那样，被流动性强的对冲基金和交易所广泛采用的大型参与者。

• 所有这些都建立在这些票据的保管和交付过程中零风险的前提下。但实际情况往往并非如此。

   

但就像生活中的大多数事情一样，我对这个行业持谨慎乐观的态度。那么像知识产权、葡萄酒或内容之类的东西呢？嗯，我不知道。真的会有市场愿意每天交易数百次葡萄酒吗？我想不会。即使是泰勒·斯威夫特，她可能也不希望自己的音乐版权被代币化并在区块链上交易。原因在于，你会给那些最好被认为是无价之宝的东西定价。当然，肯定有分析师可以对Jay-Z的专辑进行折现现金流分析，并得出每首歌值多少钱的结论。但为这些歌曲建立市场并不符合艺术家的利益。

下图可以作为链上资产交易频率如何根据具体情况而变化的心理模型。

对于像DeSci这样的行业，或者任何链上知识产权的表示形式，关键在于系统验证和确认所有权的能力。也就是说，区块链可以用来验证一件艺术作品是否获得授权，并实时与原创作者分享收益。试想一下，如果Spotify每天根据播放量向艺术家支付报酬；或者如果我们的文章被翻译成中文后，每天根据其带来的流量向我们支付报酬；又或者，如果药物研发背后的去中心化自治组织（DAO）每天根据药物的销售量获得报酬。

由于验证企业是否拥有进行交易所需权利的复杂性，这类交易也可能收取高额费用。目前这种情况尚未出现，因为法律的完善需要时间。但在一个LLM（法律硕士）生产内容而研究停滞不前的世界里，我们极有可能使用链上原语来验证、奖励和促进知识产权的共同创作。

 

换句话说，加密货币支付轨道将发挥以下三种功能之一：加快资金流动速度（速度）；奖励和识别用户（验证）；或像稳定币和链上黄金那样，利用闲置资产创造收益。换句话说，它们能有效利用闲置资金。优秀的企业几乎总能掌握这三个要素中的两个，从而在Web3时代获得盈利优势。

当上下文驱动交易

我在文章开头将互联网比作一个巨大的数字商城，但交易媒介并不存在。区块链改变了这一切。我们身处一个共享的全球账本（或多个账本）存在的市场，这些账本促进了交易。大多数情况下，网络迷因资产的发行都与新闻事件相关。Polymarket 已成为预测现实走向的首选工具。你认为某个印度人有可能成为下一任教皇吗？你可以创建一个市场来押注。

历史上，媒体和我们的大部分社交互动背后并没有资本成分。至少不是说你做好事就能立即获得回报。你拥有的是社会资本，也就是被认为友善和和蔼所带来的好处和机会。社交媒体让生活变成了一场永不落幕的表演。这在一定程度上解释了为什么链上媒体爱好者喜欢让一切都可以“铸造”，这样人们就可以出售数字资产（例如 NFT）并从中获利。

但两者之间或许存在一个中间地带。随着资金转移所需的成本和时间下降，网络上的每一次互动都会变成一笔交易。你的点赞、点击、滚动，甚至私信，都可能获得某种代币补偿——它也许一文不值，却被用来攫取注意力。我们已经在 MegaETH 上看到了这种模式的早期变体。这里链接的演示在此展示了一款游戏，用户行为会被实时记录在链上。像 Noise 这样的平台，正让人们能够交易某个话题获得了多少注意力。互联网的故事，就是一个注意力经济演变为资本市场，同时颠覆传统中介机构的故事。

像Farcaster这样的社交媒体协议在其中扮演着重要角色。像Monad和MegaETH这样节奏更快的网络也同样如此。这个故事的各个篇章仍在续写。但有一点显而易见：对于早期创业者而言，如何在价值获取和速度之间取得平衡，才是生存的秘诀所在。如果你不知道如何可持续地实现用户变现，那么拥有百万用户也毫无意义。

看来，即使资金流动速度比以往更快，经济原理依然适用。在以后的文章中，我将分析Web3社交产品和创作者经济将如何应对加密货币资本流通速度的提升而演变。但现在，在为资金流动问题焦虑了一整天之后，我要去海边散散步。

再见，
乔尔