💡 文章信息：作者：Abhishek Singh (VC @ Riverwalk) | 英文原文：点击阅读

💡 核心论点

• 历史上的主权法币消亡不外乎三大根源：过度增发导致的恶性通胀、国家信用的彻底破产以及国际结算话语权的丧失。
• 美国高达 34 万亿美金且仍在狂飙的国债赤字，正在从根本上侵蚀全球对美元这一“无风险资产”的信心基础。
• 去美元化趋势（De-dollarization）结合跨国可编程数字结算网络的发展，可能在未来数十年内缓慢瓦解美元霸权。

---

📑 严格逐字逐段翻译

报名

登入

报名

登入

货币消亡的三种方式，以及为什么我认为美元可能成为下一个货币

5 月 1 日，阿拉伯联合酋长国退出成立五十九年后的欧佩克。

我读到的报道都问了同样的问题：这对下季度的油价有何影响？这是一个小问题。它在一个报告周期内得到解决，到目前为止，答案已经被定价。我对此不感兴趣。

上周日下午值得我思考的问题是阿联酋的退出对美元有何影响，因为阿联酋刚刚退出的体系并不是真正的石油体系。它是美元需求的管道，二十五年来一直在悄悄泄漏。

让我从建立现代美国的规则开始，因为大多数人从未清楚地了解过它。

大约五十年来，石油只能用美元购买。这一规则意味着地球上的每个国家，无论是朋友、竞争对手还是中立国家，都必须持有美元，只是为了保持卡车行驶和发电厂供电。这对于工程来说是一件非同寻常的事情。它在全球范围内制造了对一国货币的永久需求，这种需求与该国的出口状况无关。这就是美国如何在不受通常惩罚的情况下印钞、雇佣世界其他国家建设城市、资助伊拉克和阿富汗二十年战争的同时在国内减税，以及在 2022 年仅用键盘就冻结了俄罗斯央行 300B 美元的储备。

美元很久以前就不再只是一种货币了。它成为国家权力的工具。而在众目睽睽之下使用国家权力工具的困难在于，每一个观看的政府都会吸取教训并开始建立自己的退出机制。

该出口现在显然正在建设中。美元在全球储备中的份额已从 1999 年的约 71% 降至约 57%，为三十年来的最低点。俄罗斯与中国的几乎所有能源贸易均以当地货币结算。伊朗几乎每桶石油都以人民币出售。印度以卢比购买俄罗斯原油。现在，欧佩克第三大产油国已退出并按自己的条件出售。这一切都不是一个单一的戏剧性事件。这正是它被错过的原因。这是一个缓慢的泄漏，人类的行为并不是为了检测它们而建立的。它是为了观看爆炸而建造的。

要了解缓慢泄漏的终点在哪里，我们必须回到过去的五个世纪。因为五百年来世界一直在一系列主导货币的作用下运行，所以研究前五种货币如何失去它们的地位是最有用的事情。当你把它们排列起来时，死亡并不是随机的。它们清楚地分为三个原因。我想向您介绍这三个方面，因为今天的美元同时表现出这三个方面的症状。

金钱死亡的第一种方式：停止生产并开始收取通行费

两个帝国在这场死亡中消亡，相隔两个世纪。

葡萄牙在 1400 年代末和 1500 年代初拥有世界上最丰富的贸易网络​​。在鼎盛时期，国王大约 56% 的收入来自海外、香料、航线以及中间商的通行费。它利润丰厚，而葡萄牙从未利用这些利润在国内建立生产基地。它收集而不是创造。因此，当荷兰人找到一条更好的路线来运送同样的货物时，通行费之下就没有任何东西了。收入就这样停止了。

西班牙也患上了同样的疾病，但形式更为严重。从 1530 年代起，一万六千吨白银从美洲流入西班牙人手中。西班牙是地球上遥遥领先的最富有的国家，而财富就像一种麻醉剂。当宝藏船队如期抵达时，为什么还要维持作坊和工业呢？西班牙让其生产性经济空心化，只是从仍在制造产品的国家购买其所需的东西。国王以明年的白银为抵押借款，利率高达 48%，尽管是世界上最富有的实体，但还是三次正式破产。

两个帝国给我们的教训是：由于你的地位而不是你的生产而获得的财富并不是实力。它是一种镇静剂。直到有人绕过你的那一刻，你都感觉很成功。

对美元持有这种想法。美国的储备货币地位在很大程度上是一种代价，是世界为使用美元管道而付出的代价。通行费是真实的，并且仍在收取中。但通行费恰恰是当世界修建绕道时就会消失的收入，而绕道现在正在公开建设中。

金钱死亡的第二种方式：你违背了金钱的构成的承诺

货币就是一种承诺。一旦人们发现承诺是空洞的，货币就不会优雅地贬值；它从地板上掉下来。两个案例。

整个 1600 年代末，荷兰盾一直是世界上最值得信赖的货币，具体原因如下：阿姆斯特丹银行以其发行的几乎每一种荷兰盾为其持有黄金，并经过审计和相信，其支持率高达 90 年代后期。然后银行悄悄地借出这些黄金来帮助资助战争。大约四年之内，支持率就跌至二十多岁。当公众发现金库比宣传的要空得多时，十多年来信心并未受到削弱。它蒸发了。可信度就是整个产品，空洞的承诺一旦暴露，就无法挽回。

几十年后，法国的印刷机也遭遇了同样的失败。新政府没收了教堂的土地，并发行纸币，即以土地价值为支持的转让货币。但印刷机没有克制的本能。在大约七年的时间里，纸币发行量从几亿到数百亿。纸币变得毫无价值，以至于人们为了取暖而焚烧纸币，因为它们作为燃料比作为金钱更有价值。

教训：金钱的可信度不是装饰性的。这是资产。它可以通过两种方式被摧毁：i) 秘密清空其背后的储备，或 ii) 印制远远超出经济吸收能力的货币。两者的结局都是一样的：这笔钱的持有者发现他们持有一个没人愿意遵守的承诺。

坚持这一点，反对美国已经开始依赖印钞机作为政府财政的常规工具，也反对各国央行在过去三年里每年购买一千多吨黄金，故意转移其储蓄。

金钱死亡的第三种方式：你的支出超出了你的收入，直到你的债权人制定你的政策

这是最重要的死亡，因为这是美元最严重的症状，而且因为英国已经走上了美国所走的道路。

在鼎盛时期，英镑持有世界储备的约62%。随后英国经历了两次世界大战，这是它无法承受的。第一次世界大战后，政府债务约占 GDP 的 143%，第二次世界大战后约占 GDP 的 250%。 1944 年布雷顿森林会议上，美元正式取代了英镑。但1956年的苏伊士运河危机暴露了权力转移的彻底性：当英国对埃及采取行动时，美国威胁要抛售英国政府债券，而这种威胁所暗示的挤兑将会压垮英镑。英国在大约 7 天内改变了方向。一个存在了数百年的帝国并不是被军队打败的。它受到债券市场的约束。如今，英镑约占全球储备的 5%。

这就是我们应该研究的美元的死亡。因此，将美国自己的数据放在桌面上，就像 2026 年 5 月的数据一样，不要软化它们：

• 联邦债务总额约为 39T 美元，约占 GDP 的 123%。 （即使按照公共指标衡量的债务规模较小，美国也刚刚在二战结束后首次突破 GDP 的 100%）。

• 债务每天增长近 7B 美元。

• 该债务的年度利息支出已超过 1 万亿美元，这意味着美国现在的偿债支出超过了军事支出。

• 10年期国债收益率约为4.5%，为一年多来的最高水平，预计未来几年将达到5%左右，这将是30年来的最高水平。即使债务本身在增长，承担债务的成本也在上升。

• 2026 年通货膨胀率为 3.8%，为近三年来的最高水平，而第一季度经济增长率仅为 2%。

• 中国已将美国国债持有量较峰值减少约一半。

与二十世纪上半叶的英国相比，韵律并不微妙。一个在和平时期背负着战争规模债务的大国，为偿还债务而付出的代价不断上升，而其最大的外国债权人正悄然走向门口。

我想在这里准确地说，这并不意味着美元明年甚至下一个十年就会崩溃。储备货币不会崩溃；他们流血了。大约在 1945 年到 1971 年间，英镑慢慢地失去了它的地位，大多数经历过它的人直到它结束才注意到。美元同样经历了同样缓慢下跌的第二十五年左右。头条新闻自始至终都会报道一切都很好。头条新闻准确地告诉了英国人这一点。

美国复兴背后的陷阱

现在我想反驳一下我自己的论点，因为最强烈的反对意见值得真正的聆听，而诚实地回答它才是真正的见解所在。

反对意见是这样的：美国并不是一个收取通行费的空心帝国。它正在重塑自我。它仍然运行着地球上最深入的研发引擎。它在人工智能和太空领域领先数年。根据当前的政治计划，它现在正在故意将制造业撤回其境内，有目的地进行再工业化。这不是打破了历史的类比吗？美国难道不是发现疾病并治愈疾病的罕见力量吗？

这是一个合理的反对意见。但仔细看看复兴的算术，因为复兴本身就是引发陷阱的原因。

根据定义，高成本经济的再工业化会导致通货膨胀。当你选择在国内生产以前从更便宜的生产商进口的商品时，你就选择了支付更多的钱。这就是整个交易。同时在多个类别上这样做，你就会在已经接近 3.8% 的通胀率之上叠加结构性的、政策选择的通胀（仅供参考：印度目前的通胀约为 3.5%）。再加上截至 2026 年 4 月失业率已达到 4.3%，高于 2022 年疫情后低点 3.5%，而且失业率持续增长，给消费带来进一步压力。

通货膨胀并没有得到遏制。它推高了债券收益率，因为贷方要求为他们预期的通胀支付费用。这就是它对实体经济的影响。由于 10 年期利率已经接近 4.5%，30 年期利率接近 5%，任何资本项目的门槛利率都在上升。一家私营公司在决定是否建设重工业产能时，现在会根据大幅上涨的资金成本对未来现金流进行贴现。对于真正的高回报项目，好吧，他们仍然清除了障碍。但对于再工业化实际上旨在重建的广泛、资本密集、回报有限的工业基础来说，其中大部分已不再清晰。资本是理性的、流动的；它只会去风险调整后回报更好的地方，包括美国以外的地方。高收益率悄然否决了战略所依赖的耐心、低利润的工业投资。

现在把它归咎于政府自己的立场。华盛顿背负着数万亿美元的利息账单，该利息账单随着收益率的上升而增长。与此同时，它还致力于在一个更加危险的世界中投入巨额国防预算，这在一定程度上是其自身历史支出和行动的结果。偿债加上国防消耗了每一美元收入中越来越大的份额，而受到挤压的是其他一切：用于工业和科学基础的可自由支配的、面向未来的支出，而这些基础本应推动更新。一个政府把钱花在昨天的借贷和今天的武器上，留给明天复利的钱会逐渐减少。

这是与五个世纪历史联系在一起的部分。过去，面对这种困境，储备金发行人总是有一个逃生出口：印刷。把问题夸大了。但这一逃生通道正慢慢受到本备忘录开头描述的美元去全球化的限制。美国之所以能够长期自由印刷，是因为世界有义务吸收这些美元。随着这一义务的消失，随着储备份额的下降以及央行转向黄金，每一枚新印刷的美元都会减少国内的合作，并增加通货膨胀。之前每一个陷入困境的储备发行人所寻求的退出，恰恰在美国最需要的时候关闭。

因此，诚实的综合并不是“美国完蛋了”。美国将不断创新，很可能在人工智能和太空领域领先多年。诚实的综合是更狭隘和更有用的：美国境内广泛、核心工业复合的机会规模在结构上受到限制，受到政策驱动的通胀、债券收益率上升导致门槛利率上升、政府资产负债表生产性支出空间缩小以及印钞机不再像以前那样运转之间的挤压。

为什么卢比下跌以及为什么情况会逆转

将镜头转向印度，因为美元疲软只是贸易的一半。

三十年来，卢比兑美元汇率几乎没有任何变化，大多数印度人将此视为自然的永久特征。事实并非如此。这是本备忘录开头描述的系统的机械影子。展望未来，卢比将不再用膨胀的标准来衡量，与此同时，印度自身的基本面在一代人的时间里第一次真正朝着另一个方向发展：

• 过去 10 年，印度经济大致翻了一番，从约 2T 美元增至约 4.3T 美元，使印度跻身世界五个最大经济体之列。

• 经常账户赤字已收窄至 GDP 的 1.2% 左右，规模不大且可融资。

• 外汇储备维持在$650B以上。

• 人均收入不断上升，制造能力不断增强，国内消费深入且不断增长，人们持续、有意识地推动经济主权，在国内生产和增长目前进口的产品。

将两张资产负债表并排放置。一方面，美元背负着战争规模的债务、价值数万亿美元且不断上涨的利息、政策选择的通胀以及印钞能力的衰退。另一方面，实际规模的经济体的通货膨胀率随着时间的推移低于美国，赤字不断缩小，并且在研发和基础设施等复合类别上持续支出。

将这两者放在一起，结论似乎就显而易见了。未来十到十五年，行进方向是美元兑卢比贬值。这些事情总是缓慢地、但持续地朝着大多数投资组合所定位的方向移动。

一旦情况发生转变，货币的走势可能会远远超出人们的预期。 1985 年的广场协议使美元兑日元汇率在十年内从 240 跌至 80。问题从来都不是一种货币是否能够产生如此规模的波动。这次只是哪种货币位于条件的右侧。

印度正在悄悄采取什么措施

最近的一则新闻被归入政治范畴，属于经济范畴。

总理要求该国暂停黄金购买一年，减少燃料使用，减少食用油和化肥的使用，并避免不必要的出国旅行。最响亮的反驳是一声冷笑，“他自己走遍天下，我们何必牺牲？”如果您真的相信这些是旅游旅行，那么这不是您的争论。对于其他人来说，数字就是全部论据。

印度上一财年的进口账单，四类：原油，$121.8B；黄金，$72B；植物油，$18B；肥料，$14B。每年大约有 228B 美元（约占印度全部商品进口费用的 30%）离开该国，用于四件事。再次阅读上诉，每个询问都会映射到这四个订单项之一。这就是资产负债表管理。即使将这 $228B 中的约 10% 重定向，印度也可以释放超过约 $23B 来捍卫卢比、吸收更高的油价并在西亚战争时期购买资源。

具体就黄金而言，这是最可能的看涨信号，而不是看跌信号。印度央行已经持有充足的战略黄金。如果家庭只是暂停购买珠宝一年，原本离开该国的美元就会被重新转向石油和资源。首相并没有让家庭受苦，而是让家庭受苦。他要求他们合理消费以增强集体力量，这正是任何家庭在艰难的一年里都会做的事情。

印度以前就这样做过，世界也这样做过。 1965年，在与巴基斯坦的战争期间，沙斯特里总理要求印度人每周不吃一顿饭，印度坚持了下来。 1973年，99%石油依赖进口的日本遭遇石油危机；国民削减消费，日本继续打造世界上最高效的制造业经济体。 1991年，海湾战争石油危机迫使印度向英格兰银行和瑞士联合银行实际空运67吨黄金以保持偿付能力，钱德拉·谢卡尔政府在压力下垮台。 1998年，350万韩国人捐赠了227吨个人黄金、结婚戒指和奥运会奖牌来偿还国际货币基金组织，韩国提前三年还清了债务。

分配器应该从中得到什么

储备货币以三种方式消亡：i）它们停止生产并靠通行费维持生计； ii) 他们违背了赚钱的承诺； iii) 他们的支出超出了收入，直到债权人制定政策为止。前五人各死于其中之一。美元同时展现出这三点：全世界正在绕过的基于通行费的收入、依赖印刷机作为常规政策、以及战争规模的债务，利息支出高达数万亿美元，债权人纷纷退出。

美国的工业复兴在前沿是真实的，而在中部却结构性地缺乏资本。高成本经济的再工业化在已经升高的通胀率之上又增加了政策选择的通胀；通货膨胀提高了债券收益率；更高的收益率提高了门槛利率，并悄悄否决了该战略旨在重建的广泛、回报适中的工业资本支出；政府被偿债和国防消耗殆尽，生产性支出的空间不断缩小；曾经消除这种束缚的印钞机正在因美元自身的去全球化而失效。因此，美国国内核心工业复合的机会规模比美国制造业复兴的头条新闻所暗示的要小。

印度位于同一贸易的另一边。卢比三十年的下跌是美元人为强势的阴影，而不是对印度的判决，随着美元的管道被拆除，而印度自身的基本面真正走强，十年到十五年的方向是美元兑卢比贬值。

对资本配置的影响是巨大的，而且几乎完全没有定价：对于黄金、新兴市场货币、工业资本实际复利的地方，以及围绕主权、进口替代和长期国内需求建立的印度股票。储备货币的转型也许一个世纪就会发生一次，而我们现在正处于一个世纪之中。

阿布舍克·辛格 编剧

VC @ Riverwalk Holdings — 始终寻找有远见的创始人来支持他们创造大规模影响和长期价值的旅程。

文字转语音

---

📌 核心金句与关键指标

[!NOTE]
““法定货币的生存，完全依赖于国家主权共识这一精心维护的幻觉。当一个超级大国将自己的记账单位频繁作为进攻性制裁武器时，它实际上是在系统地逼迫其他经济体必须发明出另一套替代的信任结算体系。””

---

🎯 行业启示与落地建议

• 科技与区块链可编程支付网络的发展，为全球非美元新型结算底层体系的快速构建插上了技术的翅膀。
• 配置一部分具有物理刚性需求的前沿硬核资产（如全球清洁能源、关键矿产、先进特种硬件）以对冲法币长期贬值的巨浪。

---