2025 年年度信件

来源: Chamath Palihapitiya – Social Capital
发布时间: 2026-04-22T18:56:17+00:00

（注：本篇原文实为 Chamath Palihapitiya 撰写的 Social Capital 2025 年度信件。）

致 Social Capital 的支持者和朋友们：

这是我们的第八封年度信件，在此我们分享我们的投资、对这一年的观察，以及我们对技术、市场和未来的思考。

在某些方面，2025 年对 Social Capital 来说是历史性的一年。在数据上，我们表现不错。年底，当英伟达以 200 亿美元收购 Groq 的授权时，我们的投资组合出现了重要的向上拐点。

然而，对我来说，2025 年在投资方面感觉既不是特别成功，也不是特别不成功。投资回报是一个极其滞后的指标。如果你在过去的某个时候做出了一个好的决定，它可能会在今天或未来结出硕果。对于 Groq 来说，因为我是在十年前做出投资决定的，所以这些结果虽然有价值，但并不能准确反映我在 2025 年做的任何有意义的工作。

那么我实际做了什么？

去年，在投资方面我需要做三件事。首先，我必须调整我的投资组合，以便在随着“特朗普主义（Trump Doctrine）”和 AI 地缘政治重组而来的变化中茁壮成长。其次，我想创建一个不可被剥削（unexploitable）的投资组合，在这个充满 AI 不确定性的时代繁荣发展。第三，我加倍押注了少数几家运作良好的企业。在创业方面，我专注于扩展 8090。

当你头顶上正下着“钞票雨”时，你需要非常感激，但要意识到这是暂时的。这不是你。它不能准确代表今天，因为它是你几年前做对的所有大大小小决定的反映。你不能让它扰乱你清晰观察的能力。在投资和创业中都是如此。

一旦你不再将评判外包，不再重新纠结于损失或夸大胜利，不再执着于未来和过去，你就会剩下一个极其简单的问题：我今天应该做什么？

超级智能正在到来，但还没到

在 2018 年的年度信件中，我鼓励读者去了解两项新技术：人工智能和计算生物学。我说“在接下来的几十年里，我们应该会看到人工智能成功应用于以前使用传统软件方法太难解决的问题上……” 这个预测很准。

然后 ChatGPT 在 2022 年落地，AI 成为主流。到了 2025 年，AI 实验室的首席执行官们预测“通用人工智能（AGI）”甚至“超级智能”将在十年内到来。这里值得停下来想一想。

让我们称呼今天的 AI 的真实面目：一个极其先进的、基于数学的自动补全和逻辑检查器。它是预测未来几千个单词而不是一个单词的计算机软件。这个从一个词到几千个词的跨越，结果证明发生了一些无法解释的事情。它如何做到这一切，在某种程度上仍然是个谜。

当我们无法完全理解某件事时，往往会倾向于使用超自然的语言。在测试哪种筹资信息最有效时，AI 行业的一些人认为“末日论”最有效。我理解。“我们正在创造上帝”是一个比“我们写了一些巧妙的线性代数，盗版了互联网，并投入了大量算力”更好的推销说辞。这是一个仍在摸索自己社会定位的行业的样子。但我们不要把推销说辞与现实混淆。

不过，这种不成熟的代价现在是可以衡量的：最近的一项 NBC 新闻民意调查显示，AI 在注册选民中的净好感度为负 20。AI 不需要是超级智能就能产生变革。但它必须被信任，因为低公众信任度会导致较低的采用率和更糟糕的监管。

AI 技术栈 (The AI Stack)

回顾人类的进化史，有一些时刻实现了人类生产力的指数级扩张。在每一次扩张中，经济价值都集中在特定的领域。位于这些层的资产就是我所说的“支点资产（fulcrum assets）”，因为其他一切都围绕它们运转。

历史上，对于石油来说，支点资产是炼油和运输。对于铁路，是对网络的控制。对于互联网，结果证明支点是拥有用户的平台（而不是基础设施）。

问题是：AI 技术栈中的支点资产在哪里？

在我们的框架中，AI 技术栈建立在共享的基础设施基座之上。在此之上，它分为物理 AI（Physical AI）和数字 AI（Digital AI）。
在数字端，模型层正在快速商品化。我认为基础模型等同于电力，模型本身不是护城河。相反，你在它上面构建的东西才是。那么如果支点不在数字层，它在哪里？

硅（Silicon）是一个拥有六十年历史的产业。它内部存在瓶颈，但资产本身不是瓶颈。但储能和驱动（Actuation）则不同。制造一种电池的工厂不能被改造用来制造另一种电池的工厂。没有足够的储能和细粒度的精确运动，物理 AI 就无法工作。机器人就会停止。

因此，我认为这个时代的支点资产位于共享基础设施与物理层交汇的地方：关键矿产、化学处理、储能和驱动（Actuation）。 但在它们之上构建智能也不是免费的。这需要深厚的人才、庞大的算力、接近无限的能源，以及愿意为所有这一切融资的资本市场。

谁能真正构建这些？双边主义的回归

构建前沿 AI 极其昂贵且人才密集，以至于只有两个国家能够在前沿构建它：美国和中国。

结果是一个简单的结构：两个超级大国位于中心，各自构建自己的智能技术栈。美国绝大部分是闭源的，中国绝大部分是开放权重的。在它们周围，有少数几个掌握着关键投入的国家：荷兰的光刻机、澳大利亚的关键矿产、海湾国家的能源和资本、台湾的制造。这就像两颗行星和少数几颗卫星。卫星拥有筹码，因为它们提供了一些无法被绕过的东西。

其他所有人（没有关键投入的国家）面临的现实更简单：你们没有条款清单（term sheet），你们只有一份菜单。菜单上有两个选项：向中国租用智能，或者向美国租用智能。并且每一种选择都会附带一系列条件。

如果你租用了那种智能，你就把主权让渡给了提供智能的人。
因此，这就是为什么“双边主义”正在回归。超级大国希望获得灵活性：能够根据自己的条件，与掌握关键投入的国家进行双边谈判，而不受多边框架的约束。特朗普主义（The Trump Doctrine）就是美国对这种新博弈的回应：美国希望有按自己的条件、在自己的时间内行动的自由，没有任何依赖可以被用来对付它。

为什么通向智能的竞赛是通向和平的竞赛？

这不一定会以冲突告终。把这种地缘政治僵局看作是扑克牌中的单挑（heads-up）。在扑克中，GTO（博弈论最优）是一种让你对手对你的行动感到无所谓的策略。你不是试图剥削他们；你是在行动以使自己不可被剥削（unexploitable）。当双方都采用 GTO 时，游戏达到了纳什均衡。结果是通过相互的冷漠实现稳定。

中美目前都在努力让自己变得更不那么容易被剥削。当双方都达到不能被对方利用的状态时，双方都向各自的阵营提供繁荣和富足，因为任何一方都无法被剥削，任何一方也就没有理由去战斗。这就是纳什均衡。通向智能的竞赛就是通向和平的竞赛。

资本流向与 SaaS 的终结

现在每个企业都必须回答的问题是：
“这怎么能不被 LLM 拆解（unbundled）？”

如果有人可以在几周内复制你的核心产品，你的护城河就不存在。如果你的护城河不存在，你的终值（terminal value）就不存在。如果你的终值不存在，那么你 60% 到 80% 的股权价值就根本不存在。

我们在 2025 年看到了第一局：市场在悄悄地对未来现金流应用更大的贴现因子。我们看到公开市场做多硅（硬件），做空 SaaS。十年来，SaaS 公司是私募股权的完美目标。如果 AI 使产品可被替代，现金流消失，贷款就会违约。增长投资停止运作。如果明天不再可融资，谁会为一个没有收入但估值十亿美元的公司融资？

私人资本会流向哪里？
第一，流向支点资产（能源基础设施、农田、收费公路、电池）。如果你的护城河需要原子，而不是比特，更好的语言模型就无法在一夜之间拆解它。
第二，流向少数创造历史而非被动反应的公司。马斯克似乎正在组建这种将特斯拉、SpaceX 和 xAI 整合为一个工业实体的企业。

最后，那些仍需要 20 年时间来建设、但私人资本不愿意触及的项目由谁来融资？答案是国家。产业政策正在回归，因为 AI 改变世界的速度越来越快，仅靠私人资本已无法承保。

不要把思考外包给任何人。如果外包了思考，你就外包了决定；如果外包了决定，你不可避免地外包了权力。永远独立思考。